要說近幾年美股中表現股價表現最好的醫藥股，諾和諾德一定是其中之一，哪怕在美股大幅調整的2022年，諾和諾德也憑藉明星減肥藥Wegovy的火爆出圈，股價漲幅超過20%，自2019年初以來的漲幅一度接近6倍。

諾和諾德在資本市場的亮眼表現，與它穩健的業績成績分不開。那麼它的業績怎麼看呢？我們可以關注4個要點：業績增長情況、市場份額變化、盈利能力變化以及股東回報。

1. 業績增長情況

對於醫藥企業來說，業績增長主要靠各產線藥品銷售的推動，有些藥企產品線非常均衡，因此業績也非常穩健，有些藥企大部分時間表現平庸，但可能會隨着某個藥品的大賣，業績突然爆發式增長。

從歷史情況來看，諾和諾德整體上屬於穩健型選手。從營收來看，進入2000年以來，除了在2017年僅保持同比持平外，諾和諾德在其他20餘年裏，每年的收入都是增長的，而諾和諾德淨利潤的增長記錄，在2000年以後更是一年都沒落下。

而在近兩年時間，諾和諾德的業績增長又兼具了爆發的屬性。隨着以減肥藥Wegovy爲代表的GLP-1類糖尿病和肥胖管理等產品的熱賣，諾和諾德的增長開始提速，2022年營收同比增長超過25%，2023年增速超過30%，而淨利潤在2023年同比增長更是超過50%。

那麼，在未來的業績中，諾和諾德的業績高增長能否持續呢？這可能主要取決於兩個方面，一方面是以Wegovy等GLP-1類產品的火熱需求能否持續，這是近幾個季度潛在高增長的重要推動力。

另一方面則是潛在研發管線的推進情況，畢竟單一產品的需求可能是有限的，當營收到了較高基礎，高增長可能也難以爲繼，因此我們也需要密切關注諾和諾德其他新產品，尤其是高市場潛力的新產品的突破情況。

2. 市場份額變化

諾和諾德主要深耕於糖尿病與肥胖護理以及罕見病管理，其中前者佔到營收的超過90%，也是我們關注的重點。

其中，糖尿病市場是諾和諾德的起家之地，也一直是其優勢領域，近幾年市場份額不斷擴大，在2023年佔到全球市場的1/3。

肥胖管理市場則是諾和諾德近幾年快速崛起的領域，也是市場關注的焦點之一。在2023年11月以前，諾和諾德旗下的兩款減肥藥Wegovy和Saxenda是唯二獲得FDA批准的兩種藥物，可以說是一家獨大。在2023年，諾和諾德在GLP-1藥物領域的市場份額高達54.8%，超過半壁江山。

不過，到2023年11月以後，禮來的重磅減肥藥Zepbound也獲得FDA批准，開始蠶食諾和諾德的份額。這兩大巨頭在減肥藥市場的份額的爭奪，也成爲市場的焦點。

與禮來的Zepbound相比，諾和諾德Wegovy的劣勢在於，其價格要貴不少，根據兩者官網披露的數據，Wegovy每個月的費用約爲1349美元，比Zepbound的1060美元貴近30%。而從減肥效果來看，雖然禮來宣稱其產品三期實驗數據效果更好，但由於兩者並未進行頭對頭實驗的正面PK，因此尚無定論。

諾和諾德Wegovy的優勢則在於，上市時間較早，在品牌和渠道建設方面有先發優勢。減肥藥兼具健康管理和醫美消費屬性，諾和諾德的Wegovy商業化更早，渠道可能也更廣，在消費羣體中的品牌影響力也更深入。

除此之外，Wegovy的產能建設也更爲早期，目前Wegovy和Zepbound都處於供不應求狀態，但Wegovy產能準備時間更長，也有利於出貨量的增加以及市場份額的擴大。

因此，在減肥藥領域，我們需要關注諾和諾德和禮來的交鋒情況以及兩者的市場份額變化。而在糖尿病領域，我們可以觀察諾和諾德能否在未來繼續鞏固龍頭地位。

3. 盈利能力

諾和諾德的穩健經營，以及在糖尿病和肥胖管理市場的龍頭地位，在盈利能力上也有所體現。

從歷史數據來看，諾和諾德的盈利能力非常穩定，且處於比較高的水平。我們可以觀察三個指標。

第一個指標是毛利率，從2014年-2023年，諾和諾德的毛利率每年都穩定在84%左右，每年的波動都不超過兩個點，可以說穩如磐石。諾和諾德能維持如此優秀的毛利率水平，或許與其較爲強勢的競爭地位以及相對較高的議價能力有關。

第二個指標是淨利潤率，從2015年以來，諾和諾德的淨利潤率基本維持在33%左右，上下波動也不超過兩個點，同樣非常穩定，到2023年，在營收增長提速的規模效應帶動下，諾和諾德的銷售開支和研發費用被攤薄，淨利潤率也提升了好幾個百分點，達到約36%。

第三個指標是淨資產收益率，芒格曾說，從長期來看，股票收益率與公司的ROE保持一致，因此這或許也是股東最關心的指標之一。從2015年以來，諾和諾德的淨資產收益率基本都維持在70%以上，並在2023年達到約88%的非常高的水平。

在未來的業績中，我們可以繼續關注諾和諾德幾個盈利指標的變化情況，從而判斷其競爭環境的變化以及整體盈利能力的變化。

4. 股東回報

對很多成熟的醫藥股來說，研發開支已經趨於穩定，產能建設也是以循序漸進的方式來推進，這樣一來，賺到的錢花不完，自然就有充裕的現金流來回報股東。

上市公司回饋股東的方式主要包括兩個方面：分紅和回購。其中分紅是直接把現金分給股東，這是最直接的回饋股東的方式，而回購則可以提高公司的淨資產收益率和每股盈餘，並給市場注入額外流動性，可以說是一舉多得，也非常受股東歡迎。

諾和諾德作爲醫藥股裏的傳統巨頭，在回饋股東方面也同樣是不遺餘力。而其回饋股東的方式，基本是分紅和回購五五開。以2011年-2023年期間爲例，諾和諾德的累計回購金額爲2214億丹麥克朗，而累計分紅的金額約爲2278億丹麥克朗。在此期間，諾和諾德的淨利潤總額爲5078億丹麥克朗，分紅和回購加起來佔到淨利潤的88.5%，絕大部分淨利潤都分給了股東，對股東可以說是非常慷慨的。

不過在2023年，這一比例下降到了約74%，考慮到公司需要投入大量資金來擴大Wegovy等藥品的產能，分紅下降也在情理之中，我們可以繼續觀察公司在產能建設迴歸正常後，能否繼續回到過往近90%的股東回饋比例。

最後總結一下，

對於諾和諾德的業績，我們可以關注4個要點：業績增長、市場份額變化、盈利能力和股東回報。

對於業績增長，我們既要關注現有明星產品的爆發性增長持續情況，也可以關注重磅研發管線的進展情況。

對於市場份額變化，我們可以關注減肥藥市場的雙雄之爭，諾和諾德在糖尿病市場龍頭地位的持續性。

對於盈利能力，我們重點關注毛利率、淨利潤率以及淨資產收益率能否保持當前的較高位置。

對於股東回報，我們可以關注分紅和回購佔到淨利潤的比例，在集中性產能建設結束後能否重回約90%的高位。